Titik utama meraih keruntuhan dua dana lindung nilai Bear Stearns pada bulan Julai 2007 menawarkan pandangan menarik ke dalam dunia strategi dana lindung nilai dan risiko yang berkaitan., kami akan terlebih dahulu memeriksa bagaimana dana lindung nilai berfungsi dan meneroka strategi berisiko yang mereka gunakan untuk menghasilkan pulangan besar mereka. Seterusnya, kami akan menggunakan pengetahuan ini untuk melihat apa yang menyebabkan imploding dua dana lindung nilai Bear Stearns, Dana Kredit Berstruktur Gred Tinggi Bear Stearns dan Kumpulan Wang Leveraged Kredit Bersenjata yang Berjangka Gred Tinggi Bear Stearns.
Mengintip Behind the Hedge
Sebagai permulaan, istilah "dana lindung nilai" boleh sedikit mengelirukan. "Lindung nilai" biasanya bermaksud membuat pelaburan untuk mengurangkan risiko secara khusus. Ia umumnya dilihat sebagai langkah konservatif, pertahanan. Ini membingungkan kerana dana lindung nilai biasanya ada tetapi konservatif. Mereka dikenali dengan menggunakan strategi yang rumit, agresif dan berisiko untuk menghasilkan pulangan besar bagi penyokong mereka yang kaya.
Sebenarnya, strategi dana lindung nilai adalah pelbagai dan tidak ada penerangan tunggal yang tepat merangkumi alam semesta ini pelaburan. Satu-satunya persamaan antara dana lindung nilai adalah bagaimana pengurus dibayar, yang biasanya melibatkan yuran pengurusan sebanyak 1-2% ke atas aset dan yuran insentif sebanyak 20% daripada semua keuntungan. Ini berbeza dengan pengurus pelaburan tradisional, yang tidak menerima sekeping keuntungan. (Untuk liputan yang lebih mendalam, lihat Pengenalan kepada Dana Lindung Nilai - Bahagian Satu dan Bahagian Dua .)
Seperti yang anda bayangkan, struktur pampasan ini menggalakkan tingkah laku yang tamak dan mengambil risiko yang biasanya melibatkan leverage untuk menghasilkan pulangan yang mencukupi untuk membenarkan pengurusan dan insentif yang besar. Kedua-dua dana bermasalah Bear Stearns jatuh dengan baik dalam pengumuman ini. Sebenarnya, seperti yang kita lihat, ia adalah leverage yang terutamanya menimbulkan kegagalan mereka.
Struktur Pelaburan
Strategi yang digunakan oleh dana Bear Stearns sebenarnya agak mudah dan akan dikelaskan sebagai pelaburan kredit leveraged. Malah, ia bersifat formula dan merupakan strategi yang sama dalam alam semesta dana lindung nilai:
- Langkah # 1: Beli obligasi hutang cagaran (CDO) yang membayar kadar faedah melebihi kos pinjaman. Dalam contoh ini, subprima 'AAA' penarafan, sekuriti yang disokong gadai janji telah digunakan. Langkah # 2: Gunakan leverage untuk membeli lebih banyak CDO daripada yang anda boleh bayar dengan modal sahaja. Kerana CDO ini membayar kadar faedah melebihi kos peminjaman, setiap unit leverage tambahan menambah jumlah pulangan yang diharapkan. Jadi, semakin banyak leverage yang anda gunakan, semakin besar jangkaan pulangan dari perdagangan. Langkah # 3: Gunakan swap ingkar kredit sebagai insurans terhadap pergerakan di pasaran kredit. Kerana penggunaan leverage meningkatkan pendedahan risiko keseluruhan portfolio, langkah seterusnya adalah untuk membeli insurans mengenai pergerakan di pasaran kredit. Instrumen "insurans" ini dipanggil swap lalai kredit, dan direka bentuk untuk keuntungan semasa masa kebimbangan kredit menyebabkan bon jatuh nilai, dengan berkesan melindung nilai beberapa risiko. Langkah # 4: Perhatikan gulungan wang. Apabila anda membelanjakan kos leverage (atau hutang) untuk membeli hutang subprima 'AAA', serta kos insurans kredit, anda ditinggalkan dengan kadar positif pulangan, yang sering dirujuk sebagai "membawa positif" dalam lindung nilai lindung nilai.
Dalam keadaan apabila pasaran kredit (atau harga bon 'harga tetap') tetap stabil, atau walaupun mereka bertindak selaras dengan jangkaan berdasarkan sejarah, strategi ini menghasilkan pulangan yang konsisten, positif dengan sedikit penyelewengan. Inilah sebab mengapa dana lindung nilai sering dirujuk sebagai strategi "pengembalian mutlak". (Untuk lebih lanjut mengenai pelaburan leverage, lihat Showtime Investment Leverage .)
Tidak Boleh Hedge Semua Risiko
Walau bagaimanapun, kaveat adalah bahawa mustahil untuk melindung nilai semua risiko kerana ia akan memandu pulangan terlalu rendah. Oleh itu, trik dengan strategi ini adalah untuk pasaran bertindak seperti yang diharapkan dan, secara ideal, untuk kekal stabil atau bertambah baik.
Malangnya, kerana masalah hutang subprima mula membongkar pasaran menjadi apa-apa tetapi stabil. Untuk menyederhanakan keadaan Bear Stearns, pasaran sekuriti yang disokong oleh gadai janji subprima berkelakuan baik di luar apa yang diharapkan pengurus portfolio, yang memulakan rantaian peristiwa yang meletupkan dana.
Kejutan Pertama Krisis
Sebagai permulaan, pasaran gadai janji subprima baru-baru ini mula melihat kenaikan ketara dalam tuntutan daripada pemilik rumah, yang menyebabkan penurunan nilai pasaran dalam jenis bon tersebut. Malangnya, pengurus portfolio Bear Stearns gagal menjangkakan pelbagai pergerakan harga dan, oleh itu, mempunyai insurans kredit yang tidak mencukupi untuk melindungi daripada kerugian ini. Kerana mereka telah memanfaatkan kedudukan mereka dengan ketara, dana mula mengalami kerugian besar.
Masalah bola salji
Kerugian yang besar menyebabkan pemiutang yang membiayai strategi pelaburan leveraged ini tidak selesa, kerana mereka telah mengambil subprima, bon yang disokong gadai janji sebagai cagaran ke atas pinjaman. Pemberi pinjaman memerlukan Bear Stearns untuk menyediakan tunai tambahan atas pinjaman mereka kerana jaminan (subprime bonds) dengan cepat jatuh nilai. Ini adalah sama dengan panggilan margin bagi pelabur individu dengan akaun pembrokeran. Malangnya, kerana dana tidak mempunyai wang tunai di luar, mereka perlu menjual bon untuk menjana wang tunai, yang pada dasarnya adalah permulaan akhir.
Kebangkitan Dana
Pada akhirnya, ia menjadi pengetahuan umum dalam komuniti dana lindung nilai yang Bear Stearns berada dalam kesulitan, dan dana bersaing bergerak untuk memacu harga subprima bon yang lebih rendah untuk memaksa tangan Bear Stearns. Ringkasnya, apabila harga pada bon jatuh, dana mengalami kerugian, yang menyebabkan ia menjual lebih banyak bon, yang menurunkan harga bon, yang menyebabkan mereka menjual lebih banyak bon - tidak lama sebelum dana telah mengalami kehilangan modal sepenuhnya.
Talian masa - Dana Bear Hedge Bear Stearns runtuh
Pada awal tahun 2007, kesan pinjaman subprima mula menjadi jelas kerana pemberi pinjaman subprima dan homebuilder mengalami kemungkiran dan pasaran perumahan yang semakin lemah. (Untuk mengetahui lebih lanjut, lihat Fuel That Fed The Meltdown .)
- Jun 2007 - Di tengah-tengah kerugian dalam portfolionya, Dana Kredit Tersenarai Gred Tinggi Bear Stearns menerima umpan berjumlah $ 1.6 bilion daripada Bear Stearns, yang akan membantu memenuhi panggilan margin semasa ia melupuskan kedudukannya. 17 Julai 2007 - Dalam surat yang dihantar kepada pelabur, Pengurusan Asset Bear Stearns melaporkan bahawa Dana Kredit Berstruktur Gred Tinggi Bear Stearns telah kehilangan lebih dari 90% daripada nilainya, sementara Dana Stimulus Leveraged Pinjaman Bergred Tinggi Bear Stearns telah kehilangan hampir semua modal pelaburnya. Dana Kredit Berstruktur yang lebih besar mempunyai kira-kira $ 1 bilion, manakala Dana Enamanced Leveraged, yang berusia kurang dari setahun, mempunyai modal pelabur hampir $ 600 juta. 31 Julai 2007 - Dua dana yang difailkan untuk Bab 15 kebankrapan. Bear Stearns dengan berkesan melupuskan dana dan membubarkan semua pegangannya. Selepas itu - Beberapa tindakan undang-undang pemegang saham telah difailkan berdasarkan Bear Stearns pelabur mengelirukan pada tahap pegangan yang berisiko.
Pada 16 Mac 2008, JPMorgan Chase & Co. (NYSE: JPM) mengumumkan bahawa ia akan memperoleh Bear Stearns dalam bursa saham untuk saham yang menilai dana lindung nilai pada $ 2 sesaham.
Kesilapan dibuat
Kesalahan pertama pengurus dana Bear Stearns gagal secara tepat meramalkan bagaimana pasaran bon subprima akan berkelakuan dalam keadaan yang melampau. Sebenarnya, dana itu tidak melindungi diri mereka dari risiko kejadian.
Lebih-lebih lagi, mereka gagal mempunyai kecairan yang mencukupi untuk menampung kewajipan hutang mereka. Sekiranya mereka mempunyai kecairan, mereka tidak perlu membongkar kedudukan mereka di bawah pasaran. Walaupun ini mungkin membawa kepada pulangan yang lebih rendah kerana kurang memanfaatkan, ia mungkin telah menghalang keruntuhan keseluruhan. Di belakang, menyerahkan sebahagian kecil potensi pulangan boleh menyelamatkan berjuta-juta dolar pelabur.
Lebih-lebih lagi, para pengurus dana sepatutnya melakukan pekerjaan yang lebih baik dalam penyelidikan makroekonomi mereka dan menyedari bahawa pasaran gadai janji subprima mungkin untuk masa yang sukar. Mereka kemudian boleh membuat penyesuaian yang sesuai dengan model risiko mereka. Pertumbuhan kecairan global sejak beberapa tahun kebelakangan ini telah sangat luar biasa, yang mengakibatkan bukan sahaja dalam kadar faedah yang rendah dan spread kredit, tetapi juga tahap risiko yang belum pernah terjadi sebelumnya terhadap pihak peminjam kepada peminjam berkualiti rendah kredit. (Untuk mengetahui lebih lanjut, lihat Analisis Makroekonomi .)
Sejak tahun 2005, ekonomi AS telah melambatkan akibat daripada kemunculan pasaran perumahan, dan peminjam subprima amat terdedah kepada kelembapan ekonomi. Oleh itu, adalah munasabah untuk mengandaikan bahawa ekonomi adalah wajar untuk pembetulan.
Akhir sekali, kelemahan utama untuk Bear Stearns adalah tahap leverage yang digunakan dalam strategi, yang terus didorong oleh keperluan untuk membenarkan bayaran yang sangat besar yang mereka dikenakan untuk perkhidmatan mereka dan untuk mencapai keuntungan berpotensi memperoleh 20% keuntungan. Dalam erti kata lain, mereka mendapat tamak dan memanfaatkan portfolio itu. (Untuk lebih lanjut mengenai bagaimana ini berlaku, baca Mengapa Pelaburan Leveraged Sink dan Bagaimana Mereka Boleh Pulih .)
Kesimpulannya
Pengurus dana adalah salah. Pasaran bergerak terhadap mereka, dan pelabur mereka kehilangan segala-galanya. Pelajaran yang harus dipelajari, tentu saja, bukan untuk menggabungkan pengaruh dan keserakahan.
Untuk kesilapan tambahan, lihat Kegagalan Dana Hedge Massive .
(Untuk kedai sehenti di gadai janji subprima dan krisis subprima, semak Ciri Ganjaran Subprima .)
